Im aktuellen Zinsumfeld sind alle Augen auf das Wachstum und die Notenbank in den USA gerichtet. Zweiter maßgeblicher Faktor dürften die konjunkturellen Entwicklungen in China sein. Aus Investorensicht spricht einiges für asiatische Hochzinsanleihen.

In Kürze:

• Die Entwicklungen auf den weltweiten Anleihemärkten werden 2025 entscheidend vom weiteren Verlauf des US-Zinszyklus abhängen. Dort könnten die Markterwartungen angesichts möglicher neuer Zölle und Schulden von den Erwartungen der Fed abweichen. 
• Weitere US-Zinssenkungen würden Zentralbanken von Staaten wie China, Südkorea oder Indonesien in die Lage versetzen, auch ihrerseits die Zinsen weiter zu senken und so ihre Märkte zu stützen.
• Dank vergleichsweise geringer Zinssensitivität und steigender Kreditratings befinden sich Hochzinsanleihen aus Asien im Aufwind. Erstklassige Asien-Anleihen profitieren vom begrenzten Angebot. 

Das dominierende Thema an den Märkten für festverzinsliche Wertpapiere wird im Jahr 2025 die weitere Entwicklung der US-Zinsen sein. Die Schätzungen, wann und wo genau der Tiefpunkt des bislang anhaltenden Zinssenkungszyklus erreicht sein könnte, gingen und gehen weit auseinander. Als die Federal Reserve beispielsweise im September die Zinsen erstmals um 50 Basispunkte auf dann 5 Prozent senkte, waren viele überrascht, da sie nur mit einer Reduzierung um 25 Basispunkte gerechnet hatten. 

Daraufhin stieg dann die Einschätzung des Marktes nach einem möglichen End-Zinssatz tendenziell an. Die Logik: Da die Fed gleich zu Beginn einen so großen Schritt unternommen hatte, um vor Wachstumsrisiken zu warnen, müsste sie die Zinsen in Zukunft nicht mehr so stark absenken. Wie die folgende Grafik zeigt, stand diese implizite Erwartung für den Endpunkt der Zinssenkungen seither im Widerspruch zu den zurückhaltenderen Zinsaussichten der Fed-Entscheidungsträger für die kommenden Jahre – und die Lücke hat sich bis heute nicht geschlossen:

US-Anleiherenditen: Markterwartungen übertreffen Fed-Zinsprognose 

^{Anmerkungen: Renditeerwartung: impliziter 2y2y Forward Yield; Zinsprognose: Median-Einschätzung der Mitglieder des Offenmarktausschusses.
Quelle: Bloomberg, Oktober 2024.}

Nun ist davon auszugehen, dass neue Importzölle in den USA die Inflation wahrscheinlich in die Höhe treiben werden, was dafür spricht, dass der Endzinssatz am Ende sogar noch über dem Niveau liegen wird, das der Markt zum Zeitpunkt der Erstellung dieses Artikels einpreist, nämlich bei rund 3,5 Prozent. Dies würde auch mit einem stärkeren Anstieg des US-Haushaltsdefizits im Jahr 2025 einhergehen. 

Allerdings spielen hier noch andere Kräfte eine Rolle:

USA: Das unterschätzte Rezessionsszenario 

Anlegerinnen und Anleger, die in Anleihen investieren, sollten bedenken: Am Markt lassen sich geopolitische Risiken kaum einpreisen, obwohl sie das Potenzial haben, das Wirtschaftswachstum erheblich zu beeinträchtigen.

Der vergangene Zinserhöhungszyklus hat den Kredit-Emittenten ungewöhnlich günstige Finanzierungsbedingungen beschert. Zum einen sanken die Zinskosten für all jene Unternehmen, die sich rechtzeitig die niedrigeren Zinssätze gesichert hatten – als die Kreditkosten noch auf einem Mehrjahrestief lagen. Zum anderen konnten sie nach dem folgenden Zinsanstieg ihre Guthaben in kurzfristigen Einlagen oder Geldmarktfonds parken und dort von den hohen Zinsen profitieren. Wenn Emittenten in Schieflage gerieten, dann waren im Jahr 2024 bisher notwendige Umschuldungen in finanziell angespannter Lage für die meisten Ausfälle verantwortlich (54 Prozent bis Ende September 2024¹). Irgendwann werden aber auch andere Anleihe-Emittenten, die sich niedrigere Zinssätze gesichert hatten, vor der Refinanzierung stehen. Im Laufe des Jahres 2025 wird dieses Thema Entscheidungsträger zunehmend beschäftigen – und damit auch die Investorinnen und Investoren.

In den USA haben in Nachwahlbefragungen 68 Prozent der Wählerinnen und Wähler die wirtschaftliche Lage als „nicht so gut/schlecht“ bezeichnet.² Unabhängig von den aktuellen Wirtschaftsindikatoren scheint die Mehrheit der US-Amerikanerinnen und -amerikaner besorgt zu sein.

Sollte sich das Wachstum in den USA in den nächsten zwölf Monaten verschlechtern, dann könnte die US-Notenbank Fed gezwungen sein, die Zinsen aggressiver als erwartet weiter zu senken und auch auf einen niedrigeren Endzinssatz zusteuern. Da die Kreditspreads derzeit relativ eng sind, würde das Risiko-Ertrags-Kalkül dann für eine Erhöhung der US-Duration mit einer Tendenz zum Kauf von Krediten höherer Qualität sprechen, um sich gegen Rezessionsrisiken abzusichern.

Asien: China schafft Chancen 

Ein weiterer entscheidender Faktor für die Entwicklung an den Anleihemärkten werden 2025 der Zeitpunkt und das Ausmaß der Konjunkturmaßnahmen in China sein. China hat das Potenzial, das Wachstum im Inland und in der gesamten Region anzukurbeln, aber auch die Inflation zu exportieren. Während wir auf den nächsten Schritt Pekings und seine Reaktion auf mögliche neue US-Zölle warten, lohnt sich ein Blick auf das große Ganze, das sich Kreditinvestorinnen und -investoren im Jahr 2025 an den Hochzinsanleihemärkten Asiens bietet: 

• Chinas Immobiliensektor macht jetzt noch etwa fünf Prozent des JP Morgan Asia Credit Non-Investment Grade Index aus. In der Spitze waren es 30 Prozent. Der Index für asiatische Hochzinsanleihen ist damit weitaus stärker und ausgewogener geworden. 
• Das durchschnittliche Rating asiatischer Hochzinsanleihen liegt inzwischen bei BB. Weitere Rating-Upgrades sind wahrscheinlich, insbesondere in asiatischen Grenzmärkten und innerhalb der BB-Kategorie, wo einige aufstrebende Angebote auftauchen. 
• Die Spreads asiatischer Hochzinsanleihen sind mit über 500 Basispunkten attraktiv. Sie liegen über dem 20-Jahres-Durchschnitt, was den Spielraum für ein Zusammenlaufen vergrößert. Mit einer durchschnittlichen Laufzeit von nur zwei Jahren sind sie zudem weniger anfällig für Zinsschwankungen.

Diese drei Faktoren schaffen ein günstiges Umfeld für asiatische Hochzinsanleihen, insbesondere, solange die Fed ihre lockere Geldpolitik fortsetzt und auch China seine Geldpolitik weiter lockert und zusätzliche Konjunkturmaßnahmen ergreift.

Auch asiatische Investment-Grade-Anleihen zeigen sich in guter Verfassung. Das Angebot an asiatischen US-Dollar-Investment-Grade-Anleihen ist zuletzt deutlich geschrumpft, denn die Emittenten zögern, sich in US-Dollar zu Zinssätzen zu verschulden, die im Vergleich zu ihren lokalen Märkten höher liegen. Es ist eher unwahrscheinlich, dass sich dieser Trend in Erwartung eines stärkeren US-Dollars im Jahr 2025 umkehren wird. Die Nachfrage der Anlegerinnen und Anleger hingegen ist und bleibt hoch.

Ausblick auf die Geldpolitik

Die Staatsausgaben der USA und Chinas dürften 2025 sprunghaft ansteigen. Auch wenn Kapitalmarktteilnehmer diese Nachricht kurzfristig mit Euphorie aufnehmen, ist sie letztlich ein Zeichen dafür, dass mit dem zugrunde liegenden Wachstumsbild etwas nicht stimmt – unter anderem aufgrund der zunehmenden geopolitischen Spannungen. Wir erwarten, dass die Fed in den kommenden Monaten die proaktivste Rolle bei der Senkung der Zinsen auf ein neutrales Niveau spielen will, um darauf zu reagieren. 

Dies wurde bereits deutlich, als die US-Notenbank im November, nach ihrer drastischen Zinssenkung zwei Monate zuvor, eine weitere Absenkung um 25 Basispunkte vornahm – und das, obwohl ihr Handlungsspielraum durch eine wieder ansteigende Inflation eingeschränkt werden könnte. Denn in den USA besteht inzwischen eine hohe Wahrscheinlichkeit für eine Stagflation. Auch die Europäische Zentralbank hat die nach wie vor hartnäckige Lohn- und Dienstleistungsinflation im Auge. Zugleich sprechen aber die strukturellen wirtschaftlichen Schwächen in der Eurozone, insbesondere in Deutschland, für eine Übergewichtung der Duration.

Weitere Zinssenkungen der Fed würden beispielsweise auch den Zentralbanken Chinas, Südkoreas und Indonesiens die Möglichkeit zu weiteren Zinssenkungen geben, was wiederum asiatische Anleihen stützen würde. Eine weniger auf Zinssenkungen ausgerichtete Fed-Politik würde hingegen der Bank of Japan mehr Spielraum geben, ihre Geldpolitik nach der ersten Zinserhöhung seit 17 Jahren im März 2024 weiter zu normalisieren.

In der Praxis wird jede Zentralbank ihre eigene Politik finden müssen. Mit jedem einzelnen Schritt mitzuhalten wird für Anleiheinvestments im Jahr 2025 Teil der Herausforderung sein.

¹ S&P Global: Default, Transition, and Recovery: The Pace Of Global Corporate Defaults Slows, Oktober 2024.
² ABC News: Exit Polls for 2024 US Presidential Election: Results & Analysis, November 2024.