Zusammenfassung

Etwas Liquidität vorhalten

Das fundamentale Marktumfeld ist typisch für die mittlere bis späte Phase des Konjunkturzyklus. Dies geht in der Regel mit positiven Renditen einher, wenn auch in Verbindung mit stärkeren Kursschwankungen. Die Indikatoren haben sich in den letzten Monaten klar in Richtung einer weichen Landung der Konjunktur entwickelt. Angesichts steigender Arbeitslosigkeit und nachlassender Inflation ist für die US-Zentralbank (Fed) die Zeit gekommen, die Zinsen zu senken.

Die Finanzmärkte haben sich von den Turbulenzen Anfang August erholt, treten aber nun in eine schwierigere Phase ein, die von erhöhten politischen Risiken und einer Abschwächung des Fidelity Lead Indikators geprägt ist. Daher sprechen die Signale unserer quantitativen Modelle für eine vorsichtigere Haltung.

Aus diesen Gründen haben wir taktisch eine neutralere Haltung gegenüber Aktien eingenommen. Wir glauben auch, dass die Anleihenrenditen übermäßig zurückgehen könnten. Wir stehen an der Schwelle zu einem neuen Zinssenkungszyklus der Fed,, doch die Finanzmärkte könnten Tempo und Umfang der Zinssenkungen überschätzen. Aus diesem Grund halten wir etwas Liquidität vor, während wir Anlagechancen abwarten. Das bedeutet nicht, dass wir riskante Anlagen deutlich untergewichten, denn wir halten an Carry Trades mit positivem Beta fest, die in diesem Umfeld weiterhin attraktiv sind. 

In diesem Monat haben wir unsere Übergewichtung japanischer Aktien aufgrund einiger ungünstiger Faktoren neutralisiert. Wir bevorzugen tendenziell britische Staatsanleihen, da deren Renditen höher sind als die von US-Treasury-Papieren, und glauben, dass die Geldpolitik der Bank of England nicht stark von derjenigen in den USA abweichen wird. Die Devisenkurse könnten in dieser Phase stärker schwanken. Dennoch schätzen wir den US-Dollar wieder positiver ein, der in letzter Zeit unter Umschichtungen von Investoren gelitten hat. Diese beruhten auf der Erwartung weitreichender Zinssenkungen der Fed und einer schwachen US-Konjunktur, die sich unseres Erachtens nicht bestätigen werden.

Holpriges globales Wachstum

• Unser Fidelity-Frühindikator hat sich weiter abgeschwächt, was auf eine Schwächephase beim Wirtschaftswachstum hindeutet. 
• Ein Großteil der Änderung ist auf die Schwäche in den zyklischen Sektoren Industrie und Rohstoffe sowie auf die Schwäche im Konsumbereich und am Arbeitsmarkt zurückzuführen. 
• Wir glauben, dass es sich hierbei um eine vorübergehende Schwächephase handelt und nicht um ein Zeichen für einen ernsthaften Abschwung. Daher sind wir sehr wachsam und beobachten genau, ob sich die schwache Tendenz fortsetzt. 

Der Fidelity Leading Indicator (FLI) liegt jetzt im unteren linken Quadranten

Nach wie vor erhöhte geopolitische Risiken

• Die Märkte berücksichtigen nicht ausreichend die geopolitischen Risiken, die sich verfestigt haben. 
• Die Konflikte im Nahen Osten und zwischen Russland und der Ukraine scheinen zu eskalieren. Dabei ist ein Übergreifen auf den Rest der Welt nicht völlig ausgeschlossen.
• In Japan finden Ende September Neuwahlen statt, da Premierminister Kishida zurücktritt. 
• Die US-Präsidentschaftswahlen werden bis zum 5. November eine wichtige Rolle spielen. 

In den letzten zwei Jahren haben die Risiken zugenommen

Ungleichmäßig nachlassende Inflation

• Die Inflation geht von ihrem hohen Niveau aus zurück, obwohl die Daten eine gewisse Streuung und Schwankungsbreite aufweisen.
• In den USA ist die Teuerungsrate deutlich niedriger als im ersten Quartal, und die Tendenz ist nicht weit von den Zielvorgaben der Fed entfernt.
• Im Euroraum und in Großbritannien scheint die Inflation stabiler zu sein, während die Preise in Japan wieder anziehen.
• Die Inflationsprognose ist mit großer Unsicherheit behaftet. Jedoch deutet die Höhe der Lohnzuwächse darauf hin, dass die Inflation im Dienstleistungssektor höher bleiben könnte als vor der Corona-Pandemie.

US-Inflation hat seit dem 1. Quartal deutlich nachgelassen

Sinkende Korrelation von Aktien und Anleihen

• Die Korrelation zwischen Aktien und Anleihen ist negativ geworden, da sich die Zentralbanken nicht mehr nur auf die Inflation konzentrieren, sondern auch die Auswirkungen auf das Wirtschaftswachstum berücksichtigen. 
• Anleihen eignen sich wieder zur Absicherung gegen das Risiko einer Wachstumsabschwächung. Der Beginn eines neuen Zinssenkungszyklus in den USA bedeutet, dass es eine Grenze gibt, bis zu der die Renditen steigen können.
• Geringere Korrelationen sind allgemein vorteilhaft für Multi-Asset-Fonds und machen Anleihen – für sich genommen –  im Portfoliokontext attraktiver. In diesem Monat sind wir jedoch bei Staatsanleihen zu einer taktisch vorsichtigen Position übergegangen, weil wir glauben, dass am Markt derzeit zu viele Zinssenkungen der Fed noch in diesem Jahr erwartet werden.

Korrelation zwischen Aktien und Anleihen ist wieder negativ geworden

Signale für anfällige Verbrauchernachfrage

• In den USA gab es in den letzten Monaten Anzeichen für eine stärkere Belastung der Verbraucher, insbesondere der Haushalte mit niedrigem Einkommen.
• Es besteht das Thema der Konsumabschwächung und des allgemeinen Rückgangs der Einzelhandelsumsätze in China fort, da der Immobilienmarkt weiterhin schwach tendiert.
• Wir beobachten die Arbeitsmarktdaten genau, da eine weitere Abschwächung zu einer ausgeprägteren Konjunkturschwäche führen könnte als in unserem Basisszenario angenommen.

Eingetrübtes Konsumklima in den USA und China
 

Weiterhin kontrollierte Stabilisierung in China

• Chinas Wachstumskurs steht nach wie vor unter Druck, auch wenn sich eine neue Runde schrittweiser Lockerungen des Finanzierungsumfelds abzeichnet, einschließlich Zinssenkungen.
• Im zweiten Halbjahr ist eine stärkere Unterstützung der Konjunktur erforderlich, um die strukturellen Probleme des schwachen Immobilienmarktes, der angespannten Kommunalfinanzen und des gedämpften Wachstums der Haushaltseinkommen und des eingetrübten Verbrauchervertrauens zu bewältigen.

Zinsen in China werden weiter gesenkt
 

Wichtigste Einschätzungen

Aktien

Taktische Neutralisierung der Übergewichtung von Aktien

• Die Märkte haben sich von den starken Turbulenzen im August deutlich erholt. Allerdings sehen wir für die Zukunft eine große Unsicherheit aufgrund der US-Wahlen, der Wirtschaftsaussichten und der Zentralbankpolitik in einem saisonal schwierigen Umfeld. 
• Unsere quantitativen Signale haben sich geändert, und wir sind beim Eingehen von Risiken insgesamt vorsichtig. Gleichzeitig sind wir aber auch zur Nutzung sich bietender Gelegenheiten bereit.
• Es ist ratsam, vorübergehend einen vorsichtigeren Kurs zu verfolgen und auf Chancen zum erneuten Eingehen von Risiken zu warten.

September ist für US-Aktien der schlechteste Monat

Credits

Wählerisch bei Engagements in Anleihen mit Zinsaufschlägen

• Die engen Spreads von Credits bedeuten, dass wir uns davor hüten, ein weitreichendes Engagement in dem Bereich einzugehen, obwohl die Gesamtrenditen attraktiv sind.
• Obwohl das robuste Konjunkturumfeld die Fundamentaldaten von Credits stützt, haben die Zahlungsausfälle zugenommen.
• Wir verfolgen im Credit-Segment einen sehr selektiven Ansatz und ziehen es vor, den Spread zu vereinnahmen, ohne größere Spread-Risiken in dem Bereich einzugehen. Wir bevorzugen deshalb High Yield-Bonds mit kurzer Duration, Contingent Convertibles ggü. Euro-Hochzinsanleihen, strukturierte Kredite und Wandelanleihen.

Credit-Spreads sind sehr eng 

Staatsanleihen

Vorsichtigere Haltung gegenüber Staatsanleihen

• Staatsanleihen haben sich stark erholt, da die Marktteilnehmer dazu übergegangen sind, weitreichende Leitzinssenkungen zu unterstellen. 
• Die Zinsen gehen zweifellos zurück, aber das jetzt am Markt erwartete Ausmaß erscheint extrem - es sei denn, eine Rezession steht kurz bevor. 
• Wir gehen davon aus, dass die US-Wirtschaft nach wie vor robust ist und die Daten deuten auf ein Wachstum von annähernd 2 %. Dies erfordert nicht jeden Monat eine Zinssenkung, weshalb die Anleihenrenditen weniger stark sinken dürften.

Marktteilnehmer unterstellen starke Zinssenkungen den USA

Beste Ideen

Neutrale Positionierung gegenüber japanischen Aktien

• Wir erwarten immer noch eine positive strukturelle Entwicklung Japans, aber es gibt einige kurzfristige Herausforderungen:
• Die Erholung der globalen Produktion ist schwächer als wir erwartet haben.
• Die Wechselkursentwicklung dürfte zu einem Hemmnis werden, da die japanische Notenbank ihre Geldpolitik strafft, während die Fed den Leitzins senken dürfte. Das Risiko einer daraus resultierenden Aufwertung des Yen macht andere Marktsegmente attraktiver, die stärker von im Inland erzielten geprägt sind, z.B. Banken und mittelgroße Unternehmen. 
• Es besteht eine gewisse politische Unsicherheit, da Premierminister Kishida zurückgetreten ist und Ende September Neuwahlen stattfinden. 

Hemmnisse auf Ebene von Wachstum und Wechselkurs

Optimistisch in Bezug auf britische Staatsanleihen

• Ungewöhnlich ist, dass die Renditen 10-jähriger britischer Anleihen derzeit höher als die in den USA, da die Marktteilnehmer derzeit davon ausgehen, dass die Bank of England im Jahr 2025 höhere Leitzinsen als die Fed haben wird.
• Wir halten es für unwahrscheinlich, dass die Renditen in Großbritannien höher bleiben als in den USA. Unseres Erachtens bietet sich derzeit eine Gelegenheit zum Kauf britischer Staatsanleihen, da die Notenbank tendenziell eine lockerere Geldpolitik betreibt, die britische Wirtschaft im Vergleich zu den USA empfindlicher auf das Zinsniveau reagiert und anfälliger ist. Nicht zuletzt gibt es eine Grenze, inwieweit die britische Notenbank von der Fed abweichen wird.

Renditen in Großbritannien sind derzeit höher als in den USA

US-Dollar im Aufwind

• Der Dollar und die Renditen von US-Anleihen haben sich in der Vergangenheit ähnlich entwickelt. 
• Wir erwarten zwar keine dauerhaft starke Entwicklung der US-Wirtschaft, meinen aber, dass die Konjunktur sich nicht so weit abschwächt, dass der Dollar aus der Bandbreite seiner jüngsten Kursbewegungen nach unten ausbrechen könnte. 
• Die Zinsen in den USA werden voraussichtlich im Vergleich zu den G10-Ländern immer noch am oberen Ende liegen. 

Dollar-Kurs und US-Anleihenrenditen entwickeln sich ähnlich

Pause beim Kursaufschwung des japanischen Yen

• Long-Positionen im Yen gehen immer noch mit einem negativen Carry (Zinsnachteil) von rund 5 % einher. Carry-Trades mit dem Yen als Finanzierungsbasis dürften wieder attraktiv sein, sobald sich die Schwankungsbreite normalisiert. Dies dürfte dazu führen, dass sich der USD-JPY-Kurs wieder vermehrt innerhalb einer begrenzten Bandbreite bewegt. 
• Darüber hinaus sind viele Marktteilnehmer derzeit in Bezug auf die USD-JPY-Relation „short” positioniert. Dies stellt ein Hemmnis für die Aufwertung des Yen dar.  
• Letztendlich wird es für die Bank of Japan anspruchsvoll werden, die Zinsen zu normalisieren, während in der übrigen Welt die Geldpolitik gelockert wird. Wir meinen, dass letzteres für Transaktionen im Yen von größerer Bedeutung ist. 

Carry und Positionierung der Marktteilnehmer als Hemmnis

Nutzung alternativer Instrumente

• Die erwarteten Renditen (basierend auf Kapitalmarktannahmen) werden immer geringer.
• Die Hürde der Cash-Rendite ist infolge der gestiegenen Kurzfristzinsen schwer zu nehmen.
• Anhaltende Inflationsrisiken bedeuten, dass wir uns strukturell in einem schwierigeren Umfeld für Anleihen befinden könnten.
• Insgesamt meinen wir, dass alternative Assets eine wichtige Rolle in Multi-Asset-Portfolios spielen.

Alternative Anlagen können das Portfolioprofil optimieren

Neuseeländische Anleihen

• Die neuseeländische Zentralbank nahm im August eine überraschende Zinssenkung vor (sie erwog sogar eine Senkung um 50 Basispunkte) und signalisierte, dass weitere Schritte folgen können. 
• Staatsanleihen Neuseelands haben sich nicht stark erholt, wenn man bedenkt, dass die Wirtschaft am Rande einer Rezession steht und die Inflation angesichts des sich abkühlenden Arbeitsmarkts kein großes Problem mehr darstellt. 
• Die Marktteilnehmer berücksichtigen Tempo und Ausmaß der zur Stabilisierung der Konjunktur erforderlichen Leitzinssenkungen nicht, während die Geldpolitik derzeit noch zu straff ist.  

Wirtschaft Neuseelands stagniert, Abwärtsrisiken überwiegen
 

Lokalwährungsanleihen aus Schwellenländern und Carry Trades

• Der Beginn der Zinssenkungen der Fed hat den Druck von den Wechselkursen der Schwellenländer genommen. Folglich müssen die Zentralbanken der Schwellenländer ebenfalls nicht mehr so hohe Leitzinsen beibehalten.
• An den Märkten der Schwellenländer gibt es Bereiche mit attraktiven Renditen, in denen wir Spielraum für deutliche Zinssenkungen durch die Zentralbanken sehen, wenn der Inflationsdruck weiter nachlässt. 
• Die Länder, die wir für besonders attraktiv halten, sind Brasilien, Indien und Südafrika. 
• Gleichzeitig ist das Ausmaß der Positionierung der Markteilnehmer in Carry Trades gesunken. Wir gehen davon aus, dass sie sich wieder erholen werden, sobald die Volatilität zurückgeht.

Leitzinsen in den Schwellenländern sind ggü. der Inflation hoch

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ISG5361 / MK16510